锂电池行业研究报告：动力＋储能双驱动，成长空间大

1. 电池成本压力高点已过，Q2 价格顺利传导，盈利拐点将至

1.1. 成本端：22Q1-Q2 为高点，原材料降价+供应链管控，成本压力边际改善

原材料成本大幅上涨，带动电池成本上涨 0.2-0.4 元/wh，Q1-Q2 达到高点。21Q1 以来，中游材料由于供给紧，价格相继调整；上游资源碳酸锂、镍、钴等价格自 21Q4 以来暴涨，碳酸锂由 10 万元/吨以内涨至高点 50 万元/吨，钴由 30 万元/吨左右涨至 55 万元/吨，镍、六氟等价格均快速上涨，按照单 wh 碳酸锂用量测算，铁锂用量 550 吨 /GWh，三元 523 用量 710 吨/GWh，三元 811 用量 600 吨/GWh（能量密度提升，正极 用量减少），锂从 10 万元/吨涨至 50 万元/吨对应电芯成本上涨 0.2-0.3/wh；镍价 12 万 元/吨上涨至 20 万元/吨，对应 811 三元电池成本上涨 0.05 元/wh，523 成本上涨 0.04 元/wh 左右；钴价从 21 年 30 万元/吨上涨至 55 万元/吨，对应 811 三元电池成本上涨 0.02 分/wh，523 成本上涨 0.05 元/wh。考虑电池原材料价格传导滞后 1-2 月，22Q2 电 池成本达到高点，我们测算铁锂成本 0.8 元/wh，较低点上涨 0.2 元+/wh；三元 523pack 成本 1.1 元/wh，较低点上涨 0.4 元/wh。

上游金属价格明显松动，电池原材料价格高点已过。碳酸锂供给刚性，全年有效供 给预计 17-20 万吨，对应 300GWh 左右电池供应增量，全年供需紧平衡，2022 年 Q1 由于国内盐湖减产、海外矿石海运延期，以及国内正极厂、电池厂备货需求，导致碳酸 锂价格上涨超预期，价格突破 50 万元/吨，3 月起国内盐湖产能陆续恢复，锂云母新增 产能陆续释放，叠加中游备货需求减弱，碳酸锂价格明显松动，目前回落至 45 万元/吨， 我们预计 2H22 随需求恢复，反弹幅度可控，全年看在 40-50 万元/吨区间内震荡，2H23 有望开始逐步回落至合理水平。金属镍 3 月起价格大幅上涨至 21 万/吨+，近期略有回 落，我们预计随着年中印尼镍冶炼产能大规模释放，镍价后续有望逐步回落至 15-16 万 /吨。综合来看，我们预计上游金属材料价格高点已过，电池盈利压力减弱。

电解液价格率先回落，部分中游材料相继进入下行周期，电池成本压力进一步减弱。 六氟此前受益于供需格局反转，行业供不应求六氟价格一路上行至 50 万元/吨以上，带 动电解液价格上涨至 12 万元/吨以上，22 年天赐、多氟多等新增产能规划庞大，分季度 来看，Q1 天赐 1 万吨、多氟多 1.5 万吨新增产能爬坡，六氟供需结构反转，3 月起六氟进入下行周期，目前报价 35 万元/吨以内，高点回调 30%+，我们预计六氟价格仍有下 行空间。同时，此前铁锂正极、铜箔等均因为行业供不应求，加工费在 2021 年上调， 其中铜箔 22Q2 起需求偏弱，加工费下调 5%左右，对应电池成本下行 0.01 元/wh 左右； 磷酸铁锂定价为磷酸铁及碳酸锂成本加成模式，其中磷酸铁随着新增产能释放，以及上 游原材料磷酸一铵价格下行，叠加 2H22 及 23 年供需格局扭转，铁锂正极加工费承压， 未来价格预计回归至正常水平。隔膜、负极石墨化供给紧缺，预计 2022 年价格基本维 持稳定，结构件目前处于铝价上行周期中，且格局稳定，预计价格可维持，导电剂环节 与 nmp 价格联动，加工费维持稳定，未来 nmp 价格下行仍有一定成本下降空间。

原材料价格下行，电池成本压力已开始边际改善，2H22 将持续缓解。钴、镍等金 属上游原材料价格企稳，碳酸锂价格回落至 45 万元/吨，钴、镍小幅回落，对应电池成 本下降 0.03 元/wh 左右，六氟及电解液价格由高点回落超 20 万元，对应电池成本下降 0.03-0.05 元/wh，电池成本边际改善明显。如果按市场价计算，我们预计三元 523 Q2 电芯成本 0.94 元/wh，环比下滑 0.06 元/wh，铁锂电芯成本 0.76 元/wh，环比下滑 0.04 元/wh，电池厂成本压力边际明显改善。

电池企业深化上游资源布局，2H22 产能陆续投产，可降低成本。21 年起电池厂加 大上游原材料布局，其中宁德、比亚迪、国轩、亿纬均以参股、合资等形式布局上游锂 矿资源，下半年起新增产能陆续释放，一体化布局初显成效，预计将有效降低原材料成 本，其中宁德江西锁定 414 矿，预计今年 2 万吨产能满产满销，参股天宜锂业，今年预 计出货 4-5 万吨碳酸锂，参股志存锂业，全年预计出货 6 万吨，宁德时代今年权益产能 预计达 3-4 万吨（包含 414 矿），占总需求的 15-20%，亿纬控股金海锂业预计年底形成 1 万吨产能，参股兴华锂业今年出货预计达 3000 吨左右，国轩布局宜春锂云母矿，国 轩科丰今年出货预计达 8000 吨，今年年底形成 2 万吨产能，此外控股宜丰国轩规划 5 万吨产能预计 23 年陆续落地。此外，电池与中游材料厂商成立合资公司也将陆续投产， 例如亿纬与德方合资 10 万吨铁锂正极产能 5 月已投产，也将降低部分采购成本。

1.2. 价格端：Q2 开始施行金属联动定价，预计整体涨幅 10-30%

宁德时代 Q1 价格基本维持稳定，Q2 起定价大多施行与金属价格联动，二线电池 厂 21Q4 已率先调价，22Q2 预计逐步切换为金属联动方式。宁德时代 Q1 电池价格基 本维持稳定，Q2 起对车企涨价陆续落地，且定价改为金属价格联动机制。我们预计 Q2 三元电池价格涨幅 30-40%，铁锂涨幅 10-20%，考虑涨价实际执行的滞后性，我们预计 Q2 宁德时代平均价格涨幅有望达到 20%左右。同时，Q3 涨价弹性将充分体现，预计 H2 盈利将进一步改善。二线电池厂由于盈利抗压能力较弱，21Q2-Q4 盈利水平已经明 显下滑，21Q4-Q1 已陆续调价 10-20%左右。我们测算，派能单 wh 售价上涨 7-8%， 欣旺达 Q1 动力价格也同步上调。

按照金属价格联动方式测算，预计整体电池涨幅 30%+，可覆盖原材料成本上涨。 考虑电池成本与镍、钴、锂金属价格做联动，并给予 0.4 元/wh 左右的固定加工费（正 极除金属成本外 0.03 元/wh，负极成本 0.04 元/wh，电解液成本 0.07 元/wh，隔膜 0.01 元/wh，其他材料 0.15 元/wh，加工费 0.1 元/wh），且假设今年全年碳酸锂价格维持 45 万元/吨，钴价维持 55 万元/吨，镍价逐步回落至 15 万元/吨，分别按照 m-1，m-2，m3 的定价方式测算，对于一线电池厂商而言，22Q1 价格基本维持不变，预计 Q2 金属联 动下三元涨幅在 30-40%，铁锂涨幅在 20-30%，考虑一定的价格调涨落地时间，以及部 分车企仍采取定价方式计价，我们预计涨价 20%左右，Q3 涨价弹性将充分体现，预计 整体涨幅 30%+；对于二线电池厂而言，Q1 电池已调涨 5-10%，Q2 部分客户转换为金 属联动方式计价，预计价格仍能再调涨 10-20%，整体涨幅预计 0.2-0.3 元/wh，可覆盖 原材料成本上涨。

1.3. 盈利端：Q1 为电池盈利低点，Q2 起价格、成本拐点明确，毛利率将有 明显恢复

宁德时代：

Q1 原材料成本快速上涨，而价格基本维持稳定，Q1 盈利触底。宁德时代价格基本 维持稳定，而原材料成本上涨在 Q1 充分体现，我们测算，2022Q1 平均 Q1 电池成本 0.72 元/wh，环比增加 0.1 元/wh。而 2022Q1 公司与车企处于谈价中，仅部分车企价格 有所上涨，我们预计 Q1 电池均价涨幅 2-3%（不足 0.03 元/wh），难以覆盖成本上涨， 因此我们预计 Q1 宁德动力毛利率环比下滑 10pct 至近 12%，储能毛利率预计下滑 8pct 至近 14%。

根据拟合公式计算，预计成本上涨 10-15%，Q2 开始金属联动定价，价格预计上涨 20-25%，盈利能力环比恢复。根据 M-2 的原材料成本定价方式，由于金属价格 2022Q1 大涨，更多影响 2022Q2 实际电池成本，我们测算 Q2 公司实际的碳酸锂、金属钴、金 属镍单吨成本为 45.6/49.5/19.4 万元，环比上涨 20/8/5.5 万元，对应综合电池成本 0.83 元/wh，环比增加 0.12 元/wh。公司已于 3 月底公司对车企提价，定价模式基本调整为 与原材料联动方式，我们预计价格上涨幅度 30%-35%，考虑确认问题预计 Q2 均价上 涨 20%-25%，价格平均上涨近 0.2 元/wh，可覆盖年初绝大部分年初以来成本上涨，我 们预计 Q2 公司毛利率有望恢复至 15%左右。

二线电池：

二线电池厂 2021Q4 盈利触底，2022Q1 已逐步反应涨价结果，整体盈利水平好于 预期。二线电池厂盈利抗压能力较弱，2021Q4 毛利率已环比下滑 5-10pct，同比下滑 10-15pct，触及盈亏平衡点，因此 2022 年 1 月起二线电池厂开始陆续调价，部分定价 方式定为成本加成模式，涨价幅度 10-20%，并且 Q1 涨价已陆续落地。部分电池厂毛 利率已体现，LGES 公告 2022Q1 扩大价格传导机制，2022Q1 营业利润率达 6%，环 比提升 4pct；派能科技 2022Q1 单 wh 售价环比上涨，带动毛利率环比回升。

Q2 预计涨价弹性进一步体现，规模效应带动成本下降，盈利拐点明确。按涨价前 金属材料价格测算，我们预计三元电池涨价 0.3 元/wh 左右，铁锂电池涨价 0.2 元/wh 左 右，Q2 电池价格与金属价格联动后，预计涨价幅度达 0.2-0.3 元/wh，可覆盖原材料成 本上涨，且随着涨价效应进一步体现，与其他材料价格下跌，我们预计电池厂盈利逐季回升，盈利拐点明确。此外二线电池厂商进入订单收获期，出货量快速增长，规模效应 明显，预计带动盈利水平的进一步提升。（报告来源：未来智库）

2. 基本面拐点明确，全年电动车+储能需求旺盛，国内厂商弹性大

2.1. 销量、排产拐点明确，全年看电动化进程加速，叠加储能需求爆发，预 计锂电池需求 700-800GWh，同增 60%+

4 月销量低点已过，5 月销量、排产均有望明显改善，基本面拐点明确。4 月电动 乘用车批发 28 万辆，同环比+50%/-39%，受疫情影响低于市场预期，中汽协口径 4 月 销量 29.9 万辆，同环比 45%/-38%,复工复产正有序推进，预计 5 月逐步恢复至 36-40 万辆，6 月基本正常至 46-50 万辆，Q2 销量 115-120 万辆，随着新车型陆续上市，下 半年为销售旺季，预计全年销量 580-600 万辆。

电池成本上涨带动新能源车涨价潮开启，目前车企承担部分成本，预计后续碳酸锂 企稳情况下车企再涨价可能性较小，影响基本可控。受电池涨价影响，新能源车企自今 年初开始陆续调价，整车涨幅自 5000-20000 元不等，除个别车型外，大部分车型涨价 幅度在 1 万元左右。我们预计涨价后短期内新增订单承压，主要系消费者需一定时间消 化涨价影响，主流车企目前交车周期需 3-4 个月，在手订单充裕，车企在手订单交付可 平滑这段时间的销量影响，车企主要目标仍为提升市占率，碳酸锂价格企稳的条件下， 后续再涨价可能性很小。目前车企自身承担部分成本，在车企接受范围内，主要原因为 车企目标仍为提升市占率，需保障车型性价比。我们预计随着下半年新车型陆续推出， 叠加抢装需求，全年电动车涨价影响基本可控。

下半年新车型陆续推出，全年看电动化进程加速，全球销量预计 950-1000 万辆， 对应动力电池需求 550GWh+，同增 57%。2022 年全球电动车新车型密集推出，我们 预计销量达 950-1000 万辆，同比增长 52%，其中国内电动车销量预计 550 万辆（不含 出口），欧洲 250-260 万辆，美国政策加码后有望继续翻番销量达到 130 万辆。我们测 算对应今年动力电池需求 446GWh，考虑车企实际备货需求，对应全球动力电池实际需 求 580GWh，同比增长 57%。

储能市场爆发，驱动锂电池需求快速增长，22年预计新增储能电池需求74.5GWh， 同比高增 145%。我们预计 2022 年全球储能装机可达 36GW/75GWh，同增 140%+， 而考虑提前备货，储能电池需求将超 120GWh，同比翻番以上高增长，且海外电价上涨 推动储能市场爆发，欧洲家储市场今年预计翻番增长。我们预计到 2025 年全球新增储 能装机 131GW/318GWh，2021-2025 年储能电池装机需求复合增速 79%，到 2030 年 全球新增储能装机 536GW/1575GWh，2021-2030 年储能电池需求装机复合增速 55%， 远期市场空间旷阔。

看全球格局，动力电池格局稳定，宁德时代全球装机占比提升明显，国内电池企业 装机增速明显快速海外。根据 SNE 数据，2021 年宁德时代装机 96.7GWh，同比+167.5%， LG（60.2GWh，同比+75.5%）位列第二、松下(36.1GWh，同比+33.5%）位列第三， 2022 年 Q1 宁德时代（33GWh，同比+136%）装机占比进一步提升 2pct 至 35%，此 外 LG（15GWh，同比+48%）占比 16%、松下（9.4GWh，同比+16%）占比 10%，与 宁德时代市占率差距进一步拉大，此外中航、国轩、蜂巢、亿纬等厂商进入全球装机前 10，国内电池企业装机增速明显快速海外。

国内看，宁德时代市占率维持 50%+，比亚迪受益于车企销量爆发市占率逐步提升， 二线厂商逐渐上量。2021全年宁德时代（含时代上汽等合资公司）整体装机量72.6GWh， 同比增长131%，装机份额52%，同比提升2pct，龙头地位稳固；比亚迪装机23.56GWh， 同比增长 162%，装机份额 16.9%，同比提升 2.6pct，位列第二。看 2022Q1，宁德时 代国内市占率进一步微增 1pct 至 53%，比亚迪新能源车产销两旺，带动装机占比提升 4cpt 至 21%，此外，中航锂电、国轩高科、蜂巢能源等二线厂商逐渐上量，装机量同比 高增长。

分电池类型看，宁德三元装机份额逐渐提升，铁锂市场受比亚迪冲击装机占比下滑。 2021 年全年宁德时代（含时代上汽）装机电量达 72.69GWh，同比大幅提升 133%，国 内市占率达到 52.2%。其中，三元和磷酸铁锂装机市占率分别达 55%和 50%，同比 +10pct/-11pct，三元装机市占率上升，铁锂装机份额下滑，主要受到比亚迪铁锂业务冲 击的影响；2022Q1 延续该趋势，宁德时代三元装机市占率达 59%，较 21 年增长 4pct， 铁锂装机市占率达 48%，较 21 年下滑 2pct。

长期看，宁德时代龙一地位稳固，预计全球市占率维持 35%+，二线电池企业进入 订单收获期，行业集中度进一步提升，长期成长确定。技术端，宁德时代为引领者，其 余二线主要为跟随突破，且较海外电池厂而言，宁德时代在铁锂/高镍、CTP 等方面领 先优势明显，已实现弯道超车；产能端，宁德产能规划庞大，资金充足，2025 年产能规 划 800GWh 以上，较二三线的 100-300GWh 左右产能规划优势明显；成本端，宁德一 体化布局完善，叠加规模效应及技术进步，成本优势长期维持。2022-2023 年为 2025- 2030 年终端车企定点窗口期，宁德时代在技术、成本、规模等方面全面领先，全球竞争 优势明显，我们预计宁德时代全球竞争力将维持 35%+，龙头地位稳固。同时，由于车 企的二供需求，二线电池厂商陆续突破戴姆勒、宝马、以及广汽、吉利、小鹏等国内外 大客户，2022 年进入订单收获期，出货快速增长，其中中航、欣旺达、亿纬等厂商预计 翻番以上增长，行业集中度进一步提升。

2.2. 宁德时代：全球市占率进一步提升，龙头地位稳固，长期成长性确定

海外份额快速提升，并将进一步提升，抢占海外 LG、松下市场。21 年公司全球份 额达到 33%，其中海外市占率 11%，国内 52%；22Q1 公司国内市占率 50%，海外市 占率达到 18%，全年份额 35%。公司目前海外出货主要集中于欧洲市场，配套 PSA、 大众、宝马等，目前正积极拓展美国市场，后续海外份额有望进一步提升。

4 月宁德时代部分客户受疫情影响停产，国内装机占比下滑，预计 5-6 月逐步恢复 至 50%+。4 月新能源产量 31.2 万辆，环比下滑 33%，主要由于特斯拉、上汽大众等由 于上海基地处于疫情，物流、生产管控原因停产，蔚来等受供应商停产而造成原材料紧 缺导致停产或减产。而特斯拉、蔚来为宁德时代前两大客户，21 年装机占比达 27%， 上海汽车、上汽大众同样为前十大客户，分别占比 5%、4%，主要客户停产及宁德市自 身也处于疫情管控状态，导致宁德 4 月装机占比下滑至 38%，我们预计装机下滑为短期 疫情因素所致，随着复工复产推进，宁德时代 5 月排产环增 20%+，且 5 月下旬排产明显恢复，我们预计 5-6 月宁德时代市占率将陆续回升至正常水平。

疫情影响短期产销，Q2 预计出货量平淡，预计下半年出货拐点明确。受疫情影响， 我们预计公司 4 月排产环比下降 20%左右，5 月中旬恢复正常，整体 Q2 排产环比增长 10%左右，出货量可达到 55-60GWh，Q3 排产恢复且考虑下半年为电动车销售旺季， 我们预计 Q3、Q4 销量环比都将明显增长，并预计公司全年出货量可达 280-290GWh 左右，翻倍以上增长。

下游需求旺盛，全年出货维持 280-290GWh 出货预期，翻番增长。宁德时代深度 绑定特斯拉、合资车企、新势力，且基本为自主车企主供，通过长期战略协议或者成立 合资公司等方式与客户长期绑定，此外 22 年出口比例预计进一步提升，我们预计 22 年 动力电池装机需求近 200GWh，考虑车企备货需求，预计出货 240-250GWh 左右，叠 加 40GWh 储能出货，预计宁德时代总体出货量维持 280-290GWh 出货预期，仍能保 持翻番增长。

2022 年宁德时代出货有望达 280GWh+，同比增长 80%+，弹性远超海外电池厂 商，龙头地位稳固。2022 年我们预计宁德时代总体出货量有望达到 280-290GWh，其 中储能 40GWh，动力 240-250GWh，同比增长 80%+。2022 年国内电池企业增长弹性 大，产能与订单饱满，而海外电池企业 2022 年增长明显放缓，其中 LG 目标 2022 年收 入同比增长 14%（扣除 2021 年一次性影响），我们预计动力电池出货同比增长 20%+， SK 预计同比 80-100%，而松下、三星新增产能有限增长较慢。而宁德时代我们预计 2022 年在国内装机份额可近 55%，欧洲份额进一步提升，我们预计 2022 年全球份额可进一 步提升至 35%+，全球龙一地位稳固。

盈利层面，公司定价转为金属价格联动，预计涨价 20%左右，H2 盈利有望明显改 善，盈利拐点明确。我们预计公司 Q2 毛利率达 15% ，环比提升 4pct，对应单位毛利 恢复至 0.15 元/wh，对应全公司毛利率恢复至 18%左右，环增 3pct；目前上游材料价 格趋稳，且小幅回落，中游材料中六氟电解液价格已开始调整，我们预计公司 H2 毛利 率有望改善，电池盈利水平预计逐季提升。全年公司电池毛利率预计可维持 15%+，对 应单位净利恢复至 0.06 元/wh 左右。

短期宁德时代与二线差距收窄主要系资源价格影响过大，长期看宁德时代成本优势 明显，与二线电池厂差距始终维持，不改龙头长期竞争力。成本端，虽然宁德时代 Q1 盈利能力环比下滑幅度超越海外电池厂与二线电池厂，主要系资源端影响过大，且宁德 时代涨价进度低于预期所致。短期盈利受碳酸锂影响过大，且 22 年正处于二线电池厂 订单收获期，出货量同环比快速增长，规模效应集中体现，导致了宁德与二线盈利差距 收窄，但长期看宁德供应链布局完善，锂、镍资源布局 23-24 年陆续释放产能，将有效 降低宁德电池成本，且生产技术差距造成的良率、一致性差距长期存在，宁德时代同样 通过 CTP 等技术进步不断降低成本，叠加规模效应带来的议价、降本能力，我们预计宁德时代与二线电池厂盈利优势始终维持。

2.3. 二线厂商：前期客户积累开始放量，21Q4 规模上台阶，22 年规模效应充分显现

2.3.1. 比亚迪：刀片电池优势显著，22 年开启外供贡献增量

比亚迪独创刀片电池工艺，主要配套比亚迪旗下电动车，终端需求旺盛，2021 年 出货实现高增长。比亚迪 2020 年发布刀片电池，21 年宣布比亚迪旗下电动车全部切换 刀片电池，刀片电池采用铁锂体系，去模组更彻底，体积能量密度提升显著，同时比亚 迪通过层叠工艺，配合热刀模切、三层共挤隔膜等，生产效率大幅提升，成本进一步降 低。2021 年比亚迪电池动力及储能装机合计 37.92GWh，同比增长 321%，2022 年 Q1 动力电池和及储能装机 14.74GWh，同比增长 280%，环比增长 10%，终端需求旺盛。

比亚迪汽车产销两旺，电池实现 100%配套，驱动市占率快速增长，且 22 年外供 开启，2022 年我们预计出货 70-80GWh，同比翻番增长。2021 年公司电池出货 38GWh， 其中我们预计储能贡献 5GWh 需求，商用车及外供贡献 5-7GWh 需求，比亚迪自身配 套 25GWh+。2022 年公司电动车产销两旺，我们预计公司销量 150 万辆，同比翻番以 上增长，其中纯电预计 60 万辆，插混预计 90 万辆，比亚迪电池业务配套终端汽车销 量，纯电车型预计贡献需求 30GWh，DM-i15GWh，此外海外储能需求旺盛，预计出货 10GWh，实现翻番增长；公司 22 年外供客户开始起量，一汽、福特、现代以及欧美大 客户等均开始放量，预计出货 10-15GWh 左右，叠加商用车 5GWh 需求，我们预计公 司 2022 年电池出货 70-80GWh，同比实现翻番增长。

扩产加速，我们预计 2025 年达到 300GWh。2022 年达到 125GWH，新增 45GWh， 其中长刀片在长沙、贵阳、蚌埠二期各扩 5GWh，无为、济南、盐城各扩 6GWh；功率 型刀片在浙江绍兴扩 5GWh；自供软包（EV 型）在西安新增 2GWh；商用车、储能电 池在武汉新增 5GWh。我们预计在 2025 年电池产能达 300GWh。

2.3.2. 亿纬锂能：Q2 调价顺利盈利逐渐修复，预计未来两年出货连续翻番增长

21 年进入订单及客户收获期，22 年铁锂电池快速放量，23 年大圆柱放量，助力公 司市占率快速提升。公司消费电池起家，18-20 年保守稳健策略，动力电池夯实基础和 拓展客户，21 年开始全面扩产和进攻，23 年开始或全面冲刺世界一流。目前公司已稳 定供货戴姆勒、现代、小鹏，并获得宝马两个定点、欧洲戴姆勒定点。21 年底公司动力 电池出货量超过 13GWh，同比增 160%+，收入超百亿元，目前产能规划超过 270GWh， 23-24 年全面投产，进入快速增长期。铁锂电池进入小鹏供应链，储能需求爆发，22 年 增量可观，23 年大圆柱、方形三元电池开始起量，22-23 年出货预计连续翻番以上增长。

Q1 出货 4-5GWh 左右，Q2 未受疫情影响，排产环比持续向上，出货弹性明显。 动力 Q1 出货 4-5GWh，我们预计铁锂 2GWh+，软包 2GWh+；目前出货排产正常，供 应链、客户、产能均未受疫情影响，Q2 出货预计环增 20-30%，三元方形开始出货；22 年全年预计出货 25GWh+，同比翻番。随着新增产能释放，我们预计 23 年公司出货 60GWh 左右，其中铁锂预计出货翻番以上，三元方形、大圆柱电池也将贡献增量，总 体出货预计增长近 150%。

Q1 盈利触底，Q2 执行新定价机制，预计利润率明显恢复，我们预计动力毛利率恢 复至 12%。动力电池 Q1 收入 44-45 亿元，盈亏平衡，主要系 Q1 价格平缓传导以开拓 客户份额。Q2 起施行金属联动机制，利润预计明显改善，其中软包盈利逐季恢复，预 计下半年恢复至正常水平。铁锂 4 月起开始联动定价，盈利预计明显改善，三元方形开 始出货也将摊薄部分成本。同时，Q3 起原材料合资产能开始出货，预计盈利将进一步 改善。

Q3 起一体化布局陆续落地，H2 盈利预计加速修复。与德方合资 10 万吨铁锂产能 预计下半年开始放量，成本有一定下行空间；青海兴华锂盐稳定量产，贡献一定投资收 益，控股金海锂业预计 6 月试产放量，预计 22 年底形成稳定 1 万吨产能，23 年扩产至 3 万吨；负极、隔膜 H2 均可形成部分产能，有望持续提升盈利水平。

2.3.3. 中创新航：快速扩张的二线龙头，国内市占率稳居前三

低价策略快速抢占市场，快速崛起成为国内龙三，21 年出货 10GWh，连续两年翻 番以上增长。公司于 2015 年 12 月 8 日在中国江苏省常州市成立有限责任公司，2019 年 7 月进行了重组，最终由金坛方控制。公司 2019-2021 年收入 17/28/68 亿元，2020- 2021 年同增 63%/141%，毛利率 4.8%/13.6%/5.5%，净利润-1.6/-0.2/+1.1 亿元。盈利 层面看，公司 21 年毛利 3.8 亿，同比微降，净利润 1.1 亿，扭亏为盈，主要系政府补贴 增加及规模效应下费用率的摊薄，公司 2019-2021 年电池出货 1.82/4.26/9.98GWh， 2020-2021 年同增 134%/134%，其中动力产品销 1.62/3.93/9.31GWh，连续两年翻番 增长，低价策略快速抢占市场。

下游需求旺盛，绑定广汽、长安，进入小鹏、零跑供应链，预计 2022 年仍能实现 翻倍以上增长。公司21年全球装机9.3GWh，市占率3.2%，位居第7，国内装机9.1GWh， 市占率 5.9%，位居第三。21 年前五大客户收入占比 83%，前三大广汽（占比 52%）、 长安（占比 14%）、小鹏（占比 8%），此外进入吉利、零跑、威睿等厂商供应链。看 22 年 Q1，公司在小鹏、上通五菱装机占比明显提升，其中小鹏由 21 年的 4%提升至 31%， 随着公司新增产能释放，公司 22 年出货有望达 25GWh+，同比增长 150%+，其中小 鹏、广汽、零跑等预计贡献主要增量。

公司预计 22 年有效产能 25GWh，23 年 55GWh，连续翻番增长， 25 年规划 300GWh+，远期规划庞大。公司现有厦门、常州、洛阳三大基地，19-21 年有效产能 2.97/4.11/11.9GWh，扩张迅速，满产满销，此外合肥、武汉基地建设中，22 年 2 月新 增规划江门基地 50GWh，厦门基地 40GWh，公司预计 22 年及 23 年有效产能分别扩 大至 25GWh、55GWh。海外成立德国公司率先布局，目前暂未开展业务。（报告来源：未来智库）

2.3.4. 欣旺达：车企入股助力动力电池高增，盈利拐点已现

公司聚焦三元方形电芯，20-21 年完成客户开拓，22 年进入收获期。公司动力电池 产品包括电池电芯、电池模组、电池系统、电池管理系统，覆盖 BEV、HEV、48V 等应 用市场。其中，BEV 产品已相继获得东风柳汽菱智 CM5EV、东风 E70、吉利 PMA 平 台、上汽 ZS12 平台等多家车企车型项目的定点函；在储能应用方面，公司已展开与头 部公司全面合作，并即将于 2022 年中批量交付；HEV 产品已突破雷诺、日产、三菱联 盟等国际客户，预计 2022 年开始批量交付国内客户。2021 年欣旺达动力电池出货量为 3.52GWh，同比增长 170%，其中客户主要为雷诺日产、吉利、东风；22Q1 公司出货 约 1.9GWh，环比增长 20%左右，同比预计大增 300%+，且海外客户雷诺日产等增速 客观，预计 Q1 出口海外 0.6GWh，贡献部分增量。

新增产能落地加速支撑动力业务高增。2021 年底公司动力电池产能超过 10GWh， 22 年南昌一期 8GWh 有望于 5 月投产、山东枣庄 4GWh 与南京二期 3GWh 产能有望 H2 陆续投产，公司预计 2022 年年底产能达 40GWh 左右，25 年产能规划超 100GWh， 产能加速释放，支撑公司动力电池业务高增长。

出货端，22 年动力电池目标收入同比大增 2 倍，进入订单收获期，长期看车企入 股动力电池，与下游客户深度绑定，预计订单增量可持续。随着新增产能爬坡，公司 22 年动力收入有望达 100 亿元，同比增长 200%+，其中东风、雷诺、吉利等贡献主要增 量。分季度看，22Q1 公司动力电池出货 1.9GWh，环比增长 20%左右，此后出货有望 环比逐季提升，公司动力电池迅速上量。此外理想、小鹏、蔚来、上汽、广汽、东风入 股欣旺达电池，预计公司客户开拓顺利，未来订单增量可持续。

盈利端，规模效应+涨价驱动 Q1 毛利率由负转正，Q2 联动定价机制进一步传导成 本压力，盈利弹性大。受原材料涨价影响，公司 Q4 动力电池毛利率约-2%，盈利承压； 22Q1 起公司动力电池开始涨价，涨幅预计 10-15%左右，考虑落地时间问题，Q1 均价 预计调涨 3%左右，但同时由于公司动力电池逐渐上量，规模效应显现，且良率提升， 毛利率约 5.5%，环比显著提升 8pct，规模效应明显。Q2 起涨价弹性将进一步显现，设 定联动定价机制，基本覆盖 90%客户，整体涨价幅度预计超 20%，Q2 公司毛利率有望 将进一步改善，下半年毛利率有望恢复至 10%左右；此外，随着收入规模增加后带来的 费用率下降以及研发费用增速降低，公司规模效应逐渐显现，2023 年公司动力电池业 务有望迎来盈亏平衡点，实现扭亏为盈。

2.3.5. 国轩高科：碳酸锂产能陆续落地，助力公司盈利修复

老牌铁锂电池企业，配套上汽通用五菱、江淮、奇瑞等，大众控股，海外客户开拓 顺利。公司为国内老牌铁锂电池企业，主要配套奇瑞汽车，上汽通用五菱、江淮、零跑、 吉利等车企，2021 年大众中国正式控股国轩，获得大众背书，预计 2023 年起开始贡献 增量；公司 21 年动力电池出货量约 16GWh，同增 70%+，其中上通五菱、江淮、奇瑞、 零跑等车企贡献主要增量，公司 22Q1 出货约 5GWh+，同比实现翻番增长，环比略降。

产能规划庞大支撑动力业务高增，布局海外生产基地。2021 年底公司动力电池产 能为 50GWh，预计 2022 年年底产能达 100GWh，远期规划 300GWh 产能，支撑公司 高增。公司积极拓展产业布局，逐步设立合肥(新站、经开、庐江)、南京、南通、青岛、 唐山、柳州、桐城、宜春等十大电池及材料生产基地。同时，公司还规划在欧洲、北美、 亚洲等海外市场加大动力电池产能和配套产业建设，进一步拓展海外市场。

22 年下游需求旺盛，叠加储能市场爆发，公司出货预计实现翻番增长。公司 22 年 进入订单收获期，22Q1 出货 5GWh+，同比翻番增长，公司 22 年出货有望达 30GWh 左右，同比翻番，其中零跑、奇瑞等二线车企快速起量，预计贡献 5-10GWh 需求；上 通五菱、江淮汽车等车企依靠 A00 级车型，预计 22 年仍能维持高增长；威马、长安、 北汽等陆续开始起量。此外，公司储能业务率先完成布局，已进入华为、国家电网等供 应链，预计 22 年出货 10GWh 左右，其中电站储能 5GWh，华为等客户出货 5GWh， 实现翻番增长。因此，此外公司获得大众背书，海外市场开拓顺利，进入博世全球供应 链体系，与越南 Vinfast 合作开拓东南亚市场，与塔塔汽车合作开发印度锂电市场；并 与美国 Rivian 签订 6 年 200GWh 战略合作协议，提供磷酸铁锂电池配套，预计 22 年 H2 小批量供应。

碳酸锂布局领先，22 年自供比例提升，原材料成本优势明显，驱动公司盈利回升。 国轩布局宜春锂云母矿，国轩控股就与宜春市人民政府签署战略协议，国轩集团将投资 115 亿元在宜春经开区建设锂电新能源产业项目，其中主要包括宜丰县和奉新县项目， 宜丰国轩锂业项目预计将建成年产 5 万吨锂电池级碳酸锂项目和年产 750 万吨锂矿石， 计划 22 年第四季度竣工投产，23 年产能陆续落地。国轩控股的科丰锂业产能规划 2 万 吨，产能爬坡过程中，今年出货预计达 8000 吨。综合来看，公司今年年底计划形成 3 万吨碳酸锂产能，随着新增产能释放，碳酸锂自供比例不断提升。

电池涨价顺利，Q2 预计二次涨价落地，公司盈利拐点明确。由于原材料成本上涨， 公司 2021Q4 毛利率 18.13%，22 年 Q1 由于疫情、上游供应链物流紧张，毛利率下降 至 14.49%，其中公司涨价顺利，公司预计 21Q4 开始价格陆续调涨 5-8%，并反应在一 季报中，Q2 起二次调价陆续落地，预计涨价幅度达 10%左右，驱动毛利率环比回升， 盈利拐点明确。公司全年动力电池毛利率有望维持 16%左右，同比基本持平。

2.3.6. 派能科技：户用储能市场需求火爆，龙头迎来快速增长

全球户用储能市场引领者，出货连续翻番增长，股权激励增强内部凝聚力。公司是 行业领先的储能电池系统提供商，主打磷酸铁锂软包产品，具备电芯、模组、BMS、EMS 等一体化自主研发及生产能力，产品广泛应用于欧洲市场。2020 年公司户用储能产品 出货量市占率为 12.9%，位居全球第二，仅次于特斯拉。公司 20 年出货 0.73GWh，21 年出货 1.5GWh，22 年预计出货 3GWh+，出货连续翻番增长，下游需求旺盛。

定位户用家储，价格传导顺利，Q1 已调价 7-8%，Q2 涨价弹性预计充分体现。公 司 22Q1 出货 0.57GWh，环比微降，同比大增 200%，海外户用储能市场爆发，我们预 计 22 年出货有望达 3.5GWh，连续两年翻番以上增长。盈利方面，22Q1 公司不含税均 价 1.4 元/Wh，环增 7%，原材料成本上涨顺利传导，单位净利 0.18 元/Wh，环增 57%。上游锂价开始松动，下跌至 50 万元/吨以内，六氟价格开始回落，电池成本压力减弱， 我们预计后续涨价弹性将进一步体现，盈利水平有望维持高位。

海外户用储能市场爆发，公司作为家储龙头充分受益。因海外电价暴涨，储能市场 需求爆发，欧洲户用储能市场预计翻番增长，同时随着各国对实现绿色能源目标的加速 推进和能源价格的不断推高呈现加速趋势，美国市场在大基建计划以及 ITC 延长背景下 呈现爆发增长态势，澳洲、日本、南非等既有市场保持稳速增长。公司 21 年年底系统 产能 3.5GWh，募投项目产能扩建中，预计 22 年底产能超 6GWh，公司出货有望达 3.5GWh，同增 127%。

2.3.7. 鹏辉能源：海外家储贡献新增量，电池涨价顺利盈利拐点已现

公司布局多条技术路线，绑定上通五菱等 A00 级客户，2021 年动力电池出货实现 同比高增。公司为老牌锂电企业，动力电池布局多条技术路线，同时拥有三元、铁锂， 圆柱、方型、软包动力电芯生产技术。2021 年公司汽车动力电池业务收入达 8.2 亿元， 同比高增 124%，2021 年满产满销，主要系公司绑定上通五菱，带动公司出货快速增 长。根据 GGII，公司 2021 年动力电池装机量 0.78GWh，同比大增 92.7%，其中磷酸 铁锂电池 0.77GWh，同比增长 126%，配套上通五菱近 0.67GWh，占比 85%，占上通 五菱动力电池装机量 12%，此外公司配套宝骏 E100、E200、E300、E300P、五菱荣光 N300L、冰淇淋 QQ 等多款 A00 级车型，均开始贡献增量。

2021 年储能领域实现重大突破，获国内外大批量订单。2021 年，公司储能业务实 现重大突破。在家用储能领域，公司扩得欧洲和澳洲的大批量家储业务订单，客户包括 weco、古瑞瓦特等，累计接到订单超过 5 万台；便携式储能领域，获得大客户正浩科技 Ecoflow 等的大批量订单；大型储能领域，获得阳光电源、南方电网、天合光能等客户 大批量订单，累计接到近 600MWh 订单；通信储能领域，公司已正式进入中兴无线通 讯系统用锂电池供应链，并中标多个项目；同时中标中国移动通讯基站储能电池项目。 公司仍持续开拓新客户。

海外家储市场爆发，随着新增产能释放，2022 年出货有望实现翻番增长。公司战 略转为主攻储能业务，收入占比快速提升，2021年储能收入占比由10+%上升至30%， 2022 年公司产能扩张主要集中于储能电池，预计 2022 年年底储能产能扩张至 9GWh。 2022 年海外家储市场爆发，公司已率先完成澳洲、欧洲市场认证，先发优势明显，随着 新增产能释放，预计 22 年储能业务收入有望翻番增长。

22Q1 已现盈利拐点，22Q2 涨价弹性进一步体现，预计盈利逐季提升。为传导成 本上涨，公司 2022 年初已针对长期客户采取联动定价机制，对散单客户每月定销售指 导价。22Q1 公司归母净利率 5.45%，环比提升 4.4pct，扣非归母净利由负转正，盈利 显著改善，随着原材料涨价逐步趋缓，叠加储能业务增长所带来的规模效应，后续公司 盈利有望逐季提升，盈利拐点显现。

2.3.8. 蔚蓝锂芯：电动工具国产替代加速，电池涨价传导顺利

公司主打三元高倍率圆柱电芯，聚焦电动工具领域。公司的锂电池产品为超高倍率 电芯(倍率极限)、高倍率电芯(高性价比)、中倍率电芯(兼顾容量+倍率)三元 NCA 圆柱电芯，主要型号为 21700、18650，容量涵盖 1.3AH、1.5AH、2.0AH、2.2AH、2.6AH， 产品倍率范围 3C-20C 不等，主要应用于小型动力系统，聚焦于电动工具、电动两轮车、 清洁电器、便携式储能等市场。得益于锂电池业务的快速增长，LED 业务转型也初见成 效，公司 2021 年实现营收 66.8 亿元，同比增长 57.2%，归母净利润 6.74 亿元，同比 增长 141.1%，实现盈利快速增长。

客户结构优异，国产替代趋势下锂电池订单充足。公司坚持大客户战略，在电动工 具领域与百得、博世、TTI、等国际知名品牌以及东成、大艺等国内第一梯队的工具制造 商达成稳定合作，是国内唯一全部进入全球 TOP5 电动工具公司供应链的小型动力电池 供应商。在高端二轮车市场，公司已通过本田系列等供应商审核，并与“小米生态链公司” 速珂智能开展战略合作。公司发挥在高倍率电池细分领域的传统优势，近期获得较多优 质订单。2021 年 8 月，公司与博世签订订单，约定 2022 年向其供货 8700 万颗。2022 年 3 月，公司公告与百得签订了三年长单，确认 2022 年-2024 年三元圆柱锂电池供货 量分别为 1.2 亿颗、2.4 亿颗、2.8 亿颗。预计 2022 年给博世和百得累计供货量占公司 产能约 30%-40%。

定增加码产能扩张，22 年底有效产能达 7 亿支。截止 2021 年底公司设有张家港一 厂（1 亿支）、二厂一期（3 亿支）、二期（3 亿支），淮安工厂（3 亿支）预计 22 年 Q4 投产。21 年产能为 4 亿支，由于淮安工厂一期 22 年 Q4 投产，23 年 Q1 才能实现满 产，对当年产能贡献不大，22 年预计产能为 7 亿支。在淮安工厂一期、二期陆续投产 后，23 年、24 年公司产能预计可达 13/18 亿支。此外，淮安工厂二期有聚合物锂电池 （软包）产能规划，该电池的技术和产能目前处于研发储备中，进展顺利。

电动工具需求爆发，2022 年出货预计 7 亿颗，同比增长 80%+，未来几年有望维 持高增长。公司 2017-2019 年三元圆柱锂电池出货量增长较为缓慢。2018 年公司调整 战略，将下游重心从车用动力电池转回电动工具市场后，业绩逐渐显现，20 年、21 年出货量分别为 2.36、3.92 亿支，同比增速超过 60%，增长显著。电动工具下游需求旺 盛，随着张家港二厂二期、淮安工厂一期、二期投产，公司有望 2022 年、2023 年、2024 年出货量达 7/13/18 亿支，同比增长 81%/86%/38%，未来几年持续高增长。

电动工具下游成本压力小，电池成本上涨可顺利传导，产品结构升级后预计盈利有 望稳步提升。公司已及时上调电池价格,传导成本较为顺畅，其原因在于：1）工具锂电 池行业供需目前呈现紧平衡，且电动工具电池占成本比重 20-30%，并且大客户议价能 力强，可以有效传导给消费者，下游成本压力较小，电池涨价易于传导。2）国内、国际 客户的锁价周期均较短，为 1-3 个月，公司得以及时调价，保证产品盈利。2021 年下半 年起单颗电池价格开始逐步提升，21Q4 价格调整至 7 元/颗以上，调涨 10-15%，2022 年起议价周期缩短至 1-3 月，且定价参考金属价格波动，价格进一步调涨至 8 元/颗左 右，Q2 涨价进一步落地，可充分传导原材料成本上涨，叠加公司 21700 电池开始起量， 产品结构升级后预计盈利能力有望稳中有升。